导读：“先行赔付”制度细则需要具体确定赔付主体、赔付规则、赔付数额、赔付方案的制订程序等，在此之前，更重要的应是厘清赔付的基本性质

作者｜汤欣「清华大学法学院」

文章｜《中国金融》2020年第8期

先行赔付又称为“先期赔付”，按照2020年3月刚刚开始实施的新《证券法》第九十三条的规定，是指发行人因欺诈发行、虚假陈述或者其他重大违法行为给投资者造成损失的，其控股股东、实际控制人、相关的证券公司（“赔付主体”）先于司法裁判，委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受到损失的投资者达成协议，对投资者损失进行赔偿，事后再向其他责任主体进行追偿的机制。2020年11月，中国证监会在进一步完善新股发行制度的有关意见中，首次提出要“强化中介机构责任先行赔付，建立保荐机构先行赔付制度”，随后证监会在2020年12月30日发布的《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号——招股说明书》第十八条，明确规定招股说明书扉页应载有如下声明及承诺:“保荐人承诺因其为发行人首次公开发行股票制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给投资者造成损失的，将先行赔偿投资者损失。”

从2020年初到目前为止，A股市场上千份公开发行股票的《招股说明书》中，保荐机构基本都应中国证监会的要求，作出了上述声明及承诺，从而可能成为先行赔付的责任主体。实践方面，在已经完成赔付的万福生科、海联讯和欣泰电气3个上市公司财务造假案例中，相关上市公司的保荐机构或者主要股东分别在2013年、2014年和2020年设立了3亿元、2亿元和5.5亿元的“补偿专项基金”，委托公益性的中国证券投资者保护基金有限责任公司（投保基金公司）作为基金管理人，共同设计“补偿”方案，并各在短短数月时间内总共向约3.4万名投资者提供了超过5亿元的补偿金。据投保基金公司事后统计，3个案例中均有超过95%的适格投资者获得赔偿，获赔金额达到应赔数额的98%甚至99%以上。从赔付结果来看，目前的先行赔付案例具有以下优势：搁置复杂的法律责任争议，以和解形式解决纠纷；过程高效便捷，获赔投资者付出的成本几近为零；基金管理人独立、中立，赔付方案充分保障投资人利益。先行赔付机制由此总体上获得了众多专家的支持，并最终以“可以”进行赔付的形式纳入《证券法》的正式规定。

“先行赔付”的关键是要鼓励可能的赔付主体一旦发现财务造假等违法行为首先进行无条件的迅速赔偿，然后再寻求向其他责任主体追偿，未来制订相关制度细则时，无疑需要具体确定赔付主体、赔付规则、赔付数额、赔付方案的制订程序等要点，但在此之前，更重要的应是厘清赔付的基本性质。

赔付性质

新《证券法》通过赔付主体“可以”对重大违法行为予以先行赔付的行文，正式确定了此种赔付的自愿原则，立法精神值得肯定。以往的监管实践中曾经考虑要把先行赔付作为事实上的强制性法律义务推行，这种做法势必形成对虚假陈述等违法行为的民事法律责任制度框架进行解构，可能引起诸多争议。现行法律责任的基本特征是基于侵权责任的基本属性、由法院依照普通民事诉讼程序进行裁判，其制定时借鉴了先进市场上就虚假陈述中各方当事人的责任性质和注意义务程度所做的规定，特别就当事人在相关信息披露中的作用规定了不同的归责原则，立法目的除合理界定赔偿责任外，还在于促使发行人、上市公司之外的各方勤勉尽责，尽可能避免财务造假现象的发生，制度设计理念总体上具有合理性；责任判定过程中由处于平等地位的原被告双方在律师参与下进行举证、质证和辩论，并由法院居中进行判决或调解，要经过相对严谨、规范和透明的法定程序。本次《证券法》修改中，除进一步强化了发行人控股股东、实际控制人的赔偿责任以外，原有的侵权责任制度框架完全进行了维持。以上归责体系如果进行方向性调整，需要先期对于《证券法》上的实体法和相关的司法制度进行全盘检讨，谨慎论证以后方可着手。在“强行性义务”的过往思路下，先行赔付可能形成类似严格责任的法律义务，且实践中已经发生的3起案例中的至少2起，赔付主体在完成赔付以后均未能实现对于其他责任主体的追偿，既然机制设计中“事后追偿”的后半部分未能实现，强制性先行赔付的推行结果就会事实上形成赔付主体的单方责任先行赔付，改变证券违法主体民事责任的法定归责原则，与新法规定的原则不相一致。